VD:s kommentar

Bästa aktieägare,

Verksamhetsåret 2020/2021 börjar lida mot sitt slut.

Under de inledande nio månaderna var utfallet för Svolder mycket gott, såväl i absoluta som relativa termer. Situationen avviker kraftigt jämfört med för ett år sedan, då effekterna av covid-19-pandemin på samhälle, medborgare och företag var mycket osäkra.

Svolders substansvärde har under verksamhetsåret hittills stigit med 60 procent, vilket överträffar CSRX (Carnegie Small Cap Index) med 25 procentenheter. Följaktligen har den långa positiva absoluta och relativa trenden för Svolder jämfört med småbolagen (CSRX) och Stockholmsbörsen (SIXRX) fortsatt. Det framkommer tydligt i nedanstående diagram.

Utdelningarna normaliseras

Aktieutdelningar slopades i många noterade bolag under våren 2020. I en omvärldsmiljö präglad av stor osäkerhet för pandemin valde många bolagsstyrelser att inte föreslå utdelning eller att skjuta upp den. I takt med att flertalet bolag framgångsrikt hanterat sin verksamhet under pandemin så har också styrelserna valt att återuppta utdelningarna. Aktieutdelningar är, ur Svolders perspektiv, den mest naturliga ersättningen till aktieägarna för satsat kapital och en förutsättning för långsiktig kapitalförsörjning. Det rör sig dessutom om redan beskattade vinstmedel och för många ägare beskattas även utdelningen ytterligare en gång.

Svolders styrelse föreslog för föregående verksamhetsår en utdelning om 2,20 SEK per aktie (56,3 MSEK), trots att mottagna utdelningar var väsentligt lägre än de som förutsätts vara normala för respektive portföljbolags långsiktiga utdelningsförmåga. Svolders utdelningspolitik baseras på att mottagna utdelningar, med avdrag för löpande förvaltningskostnader, ska utbetalas till aktieägarna. Ambitionen är vidare att skapa långsiktig utdelningstillväxt. Sedan bolagets start har utdelning gjorts varje år, vilket tillsammans inneburit att 1,2 miljarder (47 SEK per Svolder-aktie) tillförts oss aktieägare. Verksamhetsåret 2020/2021 prognostiserar vi att de mottagna utdelningarna kommer att utgöra 93 MSEK, en ökning med drygt 84 MSEK i förhållande till föregående verksamhetsår.

Det är följaktligen centralt att notera att mottagna utdelningar inte var normala varken under föregående eller innevarande verksamhetsår, när prognoser görs för Svolders egen utdelning. Styrelsens utdelningsförslag avseende verksamhetsåret 2020/2021 presenteras i vanlig ordning i bokslutskommunikén den 16 september.

Investmentbolagen presterar

Aktiekursen (B) steg under de senaste nio månaderna med hela 90 procent, vilket medförde att aktien på balansdagen handlades till en premie om 16 procent i förhållande till substansvärdet. Detta är högt i ett historiskt perspektiv, men följer en aktuell trend på börsen där svenska investment- och förvaltningsbolag värderas allt högre i relation till sina substansvärden. Sett till prestation är värderingen däremot inte onaturlig om bolagen även i framtiden förmår att skapa bättre värdetillväxt än marknaden. Nedanstående diagram från investmentbanken DNB visar hur flertalet investmentbolag skapat substansvärdetillväxt över den senaste dryga femtonårsperioden. Utöver substansvärdetillväxten har rabatterna dessutom minskat, och ibland dessutom övergått i en premie, vilket gjort att aktiernas totalavkastning under perioden varit ännu bättre.

Överhettningstendenser

Världens börser har nu haft en längre period av uppgång och uppvisar i flera fall på överhettningstendenser. Kraftigt expansiv finans- och penningpolitik världen över har skapat mycket likviditet, som sökt sig till allt mer spekulativa tillgångar för att nå avkastning. I tidigare kvartalsrapporter har jag nämnt mycket höga värderingar på bolag utan beprövade affärsmodeller, spekulation i kryptovalutor, samlad småspararhandel via hemsidor/appar av typen Reddit samt förekomsten av så kallade SPACs (Special Purpose Acquisition Companies). Det är en form av option att förvärva ett nytt bolag som aktieägarna lämnat till ett särskilt bolag med en angiven sponsor. Avsikten är sedan att det förvärvade bolaget därefter ska ta över den börsplats som SPAC-en då redan har.

De SPACs vi hittills sett på den svenska marknaden ger ingen anledning till oro vad gäller börsfähighet, då de företräds av etablerade sponsorer och erfarna personer. Det som dock kan ifrågasättas är hur lönsamt det i slutändan kommer vara för medinvesterarna. Vad säger att ett till marknadspris nyinköpt bolag, med kostnader för SPACens förvaltning och framtida utspädning via sponsorens optioner, är mer lönsamt att investera i än ett direktnoterat bolag utan mellanhänder? Om det dessutom skulle ske utanför Nasdaqs huvudlista och företrädas av människor med liten erfarenhet av företagande, men med hög riskvillighet och begränsad etisk kompass, så skulle jag bli orolig.

Personligen tycker jag att klassiska börsnoteringar på Nasdaqs huvudlista alltid är att föredra. I dessa måste huvudägare, styrelse och företagsledning upprätta prospekt och ikläda sig förpliktelser mot investerare och börs. Varje bolag ges också möjlighet att presentera sin affärsmodell och under vilka marknadsbetingelser de verkar under. Svolder har under verksamhetsåret tittat på många börsnoteringar, men varit väldigt selektiva. Under det senaste kvartalet har vi dock som ankarinvesterare tecknat oss i börsintroduktionerna för Arla Plast och MilDef Group.

Stark ekonomisk tillväxt, med inflationsrisker

Även om börsen på övergripande nivå har en hög värdering så innebär det inte att det saknas intressanta investeringsmöjligheter för ett investmentbolag som Svolder. Aktiemarknaderna är volatila och investmentteman tenderar att förändras. De väsentligaste parametrarna för värdering är ändå framtida vinster och avkastningskrav/räntor. Något förenklat kan sägas att när räntenivåerna stiger så måste vinstutvecklingen motsvara dessa för att aktiekurserna inte ska sjunka. Störst negativ effekt i aktievärderingsmodeller får höjda räntor på förväntade vinster långt i framtiden.

Bolag som är försiktigt värderade utifrån vinster (låga PE-tal) och omsättning löper mindre risk än de högt värderade (höga PE-tal) vid ett stigande ränteläge. Den under flera år mycket starkare värdeutvecklingen för tillväxtaktier i förhållande till värdeaktier har förutsättningar i ett sådant scenario att bli omvänd. De inflationstendenser som kan utläsas i kraftigt stigande råvarupriser, globalt höjt kapacitetsutnyttjande och ökad sysselsättning främst i USA utgör samtliga skäl för förväntningar om höjda långräntor.

Det förstärkta konjunkturläget innebär samtidigt att vinstutvecklingen i många företag kommer vara gynnsam och stödja aktievärderingarna. Det finns därför förutsättningar för att Svolders investeringsfilosofi att förvalta noterade aktier i små och medelstora svenska bolag med etablerade affärsmodeller fortsatt ska kunna skapa mervärden, även om ödmjukhet alltid ska ha en naturlig plats i kommentarer om framtiden.

Er tillgivne.

Ulf Hedlundh

Verkställande direktör

(Ur Delårsrapport III, publicerad den 11 juni 2021)